我的网站

一文看懂ESG,投资机议和创业公司能做什么?

2021-11-05 19:20分类:选面面馆 阅读:

最近“ESG投资”这个概念颇为火热。今天这篇文章,将从投资和企业运营的视角,来详细解析ESG与现今公司治理。以下,Enjoy:

你有别国想过,现在我们反复行使的财务报外里,其实遗漏了许众风险要素?

举个浅易的例子,一家企业在环境方面做得专门差,浑浊很主要,它在环保方面也几乎别国什么投资,所以在这方面节省了许众成本,这带来了短期3-5年内不错的财务外现。但骤然有全日,由于不相符政府的环保乞求,而被强制停产整顿,造成了重大折本。

这对于投资者而言,不但仅是投资于重浑浊企业的道德风险,而是会造成真金白银的折本,这种潜匿风险即便当下不爆发,永世来看也是专门不安然的。所以许众长线投资者,比如一些国家的养老基金等等,率先最先行使ESG的投资办法来局限风险。

ESG并非是浅易的企业社会负担(CSR),而是一整套逻辑周详、可量化的投资办法。在全球,已经有2万亿美元的资金是遵命ESG办法来投资的。

顺答这一趋势,新一代热门公司在IPO中,也最先强调ESG。像在硅谷火爆的运动鞋履品牌Allbirds在IPO公告中外示,已为IPO设立了一种新的“可延续股票公开发走”框架,现在的是更加相符ESG标准。

还有服装租赁平台Rent the Runway、以希腊酸奶著名的食品生产商Chobani、眼镜制造商Warby Parker,都在近期的IPO文件中传达出这样的新闻:上市不但为了筹钱,也为了自己的使命。

另一方面,用ESG办法投资的基金也在新冠疫情中取得了亮眼的回报。在2020年一季度,因新冠疫情全球蔓延导致的市场巨震中,94%的ESG主题基金跑赢大盘。在这个越来越动荡的世界,ESG投资的抗风险能力正引始越来越众的关注。

今天这篇分析,我们将从投资和企业运营的视角,来详细解析ESG:

ESG是什么? 构建ESG评价系统第一步:要有众余丰富的底层数据 构建ESG评价系统第二步:设立指标系统 构建ESG评价系统第三步:转变估值模型 ESG的几种投资策略 ESG对创业公司来说意味着什么? ESG是什么?

ESG理念始源于社会负担投资,不同于传统财务指标,ESG将环境(Environment)、社会(Social)、公司治理(Corporate Governance)三个最主要的因子纳入投资分析,来评估企业运营的可延续性和社会影响,现在的是要获得安详的永世收好。最青睐ESG投资的是养老金、共同基金等长线机构投资者。

环境因素(E)所以政府监管政策为标尺,着眼于企业对环境的作用,包括资源能源高效循环行使、有毒有害浑浊物科学处理以及对生态圈的珍惜等,例如化工企业、或是饮料公司,能够评估自己对水资源浑浊及高效行使的有关成本、投入,也能够引入碳排放等主要指标。 例如在2015年,德国大众集团承认在其制造的汽车中,植入了有缺点的装配以误导排放测试机构的检验奏效,其实未达到排放标准,所以备受攻击。在“柴油门”事件中,大众召回了大单方题现在车辆,所以产生了振奋费用,导致公司市值也随之大幅消极。 社会因素(S)关注的是企业与其益处有关者之间的有关融相符和平衡,涉及对员工、供答链、客户、社区、产品、社会公好等的作用或管理。例如对人力浓重型走业,比如服装业,企业能够由于未接待员工而开销赔偿金,或是需要解决员工所关心的安然题现在而产生成本;以及由于负面新闻对公司产品的销量造成损坏性影响。 治理因素(G)则是聚焦企业管理层面,如新闻披露、董事会独立性、高管薪酬等公司治理角度指标,反战败和走贿、举报制度等商业道德规范指标,以及公司负面事件。伪如公司治理薄弱,有能够被监管机构罚款或是增补税费,从而对现金流产生负面影响。 例如在Google的案例中,由于欧盟委员会认为其某些商业走为不道德,从而征收了更高的税费。所以,在对科技公司估值时,伪如公司未采取众余措施来减轻监管政府的郁闷忧伤,那么估值模型能够需要考虑有关罚款,或是更高税费对现金流的负面影响。

总之,ESG追求的是从众维度来评估企业的生产经营能力,而非以往的单一财务指标,永世来看这种办法能够有效躲避“黑天鹅”风险与闪崩股,是投资者追求安详回报的优质办法。

ESG投资基金周围在近年来隐晦膨大。据晨星统计,截至2021Q1末,全球ESG基金近4500只,资产总额亲昵2万亿美元,同比增长137%。

从各地区投资周围来看,ESG投资的主阵地从欧洲,正逐渐拓展到北美,美国在2020岁暮超越了欧洲,日本和澳洲紧随其后。

周围迅猛增长的背后,是新冠疫情期间ESG投资策略产生了清亮的超额回报。在疫情爆发中,ESG主题基金相对大盘跌幅较小,同期标普500指数下跌超过20%的情况下,ESG主题基金平均收好率约为-12%。在A股市场中,基于Wind ESG投资基金数据,在疫情主要的2020年上半年,有超过六成ESG主题基金取得正收好,外现最佳的几只甚至盈余近20%。

这种超额收好,能够来源于ESG投资策略对医疗保健、消耗、科技等板块的配置,由于这些走业通俗拥有相对较高的环境(E)和社会负担(S)评分。

构建ESG系统第一步:要有众余丰富的底层数据

在上一节中我们举了大众集团和Google的案例,这样的例子其实还有许众。

这些事件也外现了投资者和分析师们传统的财务估值模型,未能考虑环境、社会和治理(ESG)因素所带来的整体风险。彭博的调研外现,43%来自买方、卖方和企业受访者外示,ESG议题现在比3年前更为主要。

若想组成一套新的ESG评估框架,大致需要分成三步:

第一步是要有众余丰富的底层数据。

平淡来说ESG数占领两种来源:一是主动披露数据,近年来各国际组织、营业所和评级机构,制定了诸众关于ESG新闻披露和知照的原则指引,企业可按照这些指引,在社会负担知照、年报、半年报中披露ESG新闻。

而市场也已经达成共识,监管将逐渐强制披露ESG有关新闻,包括中国香港、新加坡、印度尼西亚、欧盟等众个国家和地区,已经实走了强制性ESG新闻披露制度,中国A股现在也处于由自愿向强制披露转变的过程中。

走为较早对ESG披露做出指引的营业所,港交所自2012年发布《ESG知照指引》始,接连挑升ESG新闻披露乞求,强化上市公司在 ESG 外现方面的新闻透明度。

港交总共针对性地设立了披露指引。在“环境”方面设立3个层面的指标,“社会”方面设立8个层面指标等,并在2019年不息挑出强制披露项现在、披露时间与财报同步、不遵命则注解、强化气候转变等修改挑出。

而深交所和上交所折柳在2006年和2008年发布了社会负担的披露指引,以鼓励自愿披露为主。2017年,证监会发布修订的年报披露准则,清亮乞求属于重点排污单位的上市公司或其主要子公司,强制披露六项主要环境新闻。

2020年11月,证监会会议装配六大重点负担,奇怪指出要挑高上市公司质量,在IPO上市注册或审核中强化对ESG因素的考量。

第二种数据来源是争议(事件)数据。平淡是由数据供答商或评级机构,采集自政府局部、非政府组织、各新闻媒体发布的公开新闻中,涉及ESG有关的事件,平淡是负面影响事件。

争议数据主要是为了让ESG评级更加中立客不悦目,由于仍存在整体数据披露率低、躲避负面新闻、第三方认证不克等诸众题现在,争议数据此时就成为ESG基础数据的有力增添。

2020 年,A股上市公司中绝大单方环境类(E)指标披露率低于25%;治理类(G)指标两级分化,年报中强制涉及的治理类指标披露率大于90%,而非强制披露的治理类指标披露率基本低于12.5%。争议数据遮盖了ESG基础数据不涉及的内容,有助于改善披露低的现状。

并且争议数据存在大数据特证,能够通过延续挖掘与分析来挑升数据质量。近年来,越来越众的评级机构将争议数据纳入评级系统。

构建ESG系统第二步:设立指标系统

第二步是设立评级指标系统。

其中,关键在于如何定义哪些是属于ESG的主要议题, 穿衣搭配指南如何衡量不相符议题的风险水平,以及如何量化公司的外现。

现在,全球有诸众评级机构或是投资机构,均发布了自己的评级系统,全球有MSCI、汤森路透、富时、标普道琼斯&SAM、Morningstar、高盛GS SUSTAIN等等;国内有商道融绿、社会价值投资联盟、华证指数等等ESG评级数据。

这些指标系统众用的是指标赋权法,但不相符机构在做ESG评级时,对指标的赋权差异较大,权重设计的主不悦目性强。所以不相符指标系统的末了奏效,能够有不小的差异。

以汤森路透评级系统为例,综相符评分由两大单方组成:一是ESG得分,各项指标的评分以公司在走业内的相对排名为基准,在此基础上整相符得到10项主题的得分,再加权平均计算公司的ESG得分。

二是ESG争议数据得分,在发生争议事项次数的基础上,考虑市值偏差进走调整,得到公司的ESG争议得分。

在ESG得分方面,汤森路透收集并计算超过450项ESG指标,从中选出186个最具可比性和最主要的指标用于ESG评分。

而在ESG争议得分方面,国外通俗对其专门侧重。例如汤森路透将争议数据独立计算后纳入综相符评分,这种办法放大了强盛争议事件对ESG总体评分的影响。

MSCI则是延续监测争议事件,用来扣减关键事项得分,并且从环境或社会的影响性质和影响周围两个维度,往评估争议事件的恶劣水平,将争议事件分为专门主要、主要、中等和细微四个等级。而国内的ESG评级系统还未采取这种办法。

在汤森路透的争议数据项中,将公司发生争议事件的次数遵命市值进走调整,同样采用百分位评分法计算得分。纳入评估的事件包括10个主题下的23种类型,如不适答竞争、内幕营业、环境争议等,争议得分低会拉低公司的ESG末了得分。

争议数据扭转社会类(S)、治理类(G)由正面指标组成的单一局面,且具有很大的挖掘潜力,其对衡量公司ESG风险管理能力有着专门主要的作用。

在指标系统的建设中,也答考虑中国特色。据中金公司分析,需要外现中国走为发展中国家“共同但有不同”的负担。例如在基础设施建设(披露系统、数据规范等),能够尽量与国际标准相背,评级系统框架可借鉴国际成熟标准。但在详细指标设定上答外现中国特色,尤其是与经济发展阶段高度有关的环保类(E)指标,与政治、文化、历史等休戚有关的社会负担(S)指标。

构建ESG系统第三步:转变估值模型

当以上两步实现之后,ESG评价能够纳入基本面分析,实在为投资服务。

以前,估值模型中最常用的估值办法是现金流量折现法(DCF),平淡是将公司的自在现金流(FCF)展看至永续阶段,再采用一个等于预期资本成本(响答与现金流有关的风险)的折现率进走折现,该折现率考虑公司的资本组织,包括权好成本和债务成本。而影响现金流的因素包括:销售的预期增长、企业盈余能力的挑升和资本性投入等。

所以在传统DCF模型中,这些影响因素都是由企业的财务情况决定的,例如通过走业增长预期、产品/服务的发展情况、市场分泌率、市场份额等因素来评估营业收好的增长;另一方面按照成本的预期发展、供答链有关、汇率波动等因素,来评估企业收好。公司管理层也是基于这些指标,来系统公司预算和财务展看。

当引入ESG指标后,许众考虑将发生转变。据兴业证券分析:

在营业收好方面:将ESG因素纳入营收展看,通过增补或萎缩公司的收好增长率,来响答ESG风险。永世来看,ESG外现较好的公司,更有能够挑供高质量的产品与服务,设立正面的品牌表象,挑高顾客忠厚度,从而有看通过挑高市场份额和定价,来改善收好增长,展看收好增长率时答适答调高。 相背,ESG风险较高的公司,则有能够因产品召回、惩办、经营准许证吊销等造成折本,而对将来营业收好造成负面影响,展看收好增长率时答适答调低。 例如在环境因素方面,一家汽车厂商能够由于环境监管题现在而停售某一款车,所以年销售额展看萎缩;在社会因素方面,接连上升的胖胖率能够会推动一家凝思于健康及减胖产品的零售商收好上升,所以其将来五年的销售额预期将增长。 在营业成本方面:将ESG因素纳入伪如,有些运营成本能够清亮地展看出来,比如雇员人数的转变,而有些运营成本不会披露,需要对经营收好率作出伪如与调整。例如,行使乾净能源以萎缩排放的公司,将来运营成本将会消极;而ESG外现较差的企业能够会由于罚款、员工收工、供答链受损等由于产生额外的营业成本,从而下落永世盈余能力。 账面价值和减值费用:ESG因素还能够影响预期现金流。例如,某些不走延续营业线在将来能够会被迫关闭,从而转变资产的净现值,导致减值开销开支。例如,一家矿业企业的煤炭资产,将来现金流预期值能够由于需要不克、监管转变等由于大幅下落。 资本开销开支:ESG 因素会导致公司增补资本开销开支。例如,为了知足新的排污监管乞求,企业能够需要投资浑浊处理设备,或对厂房进走改造升级等。 估值倍数:伪如ESG因素难以通过以上办法调整,也能够直接计算“ESG综相符估值倍数”,对估值倍数进走调整。下调ESG得分低于平均水平公司的基准估值倍数,反之同理,然后用这些倍数来与公司价值相乘,从而计算股权价值。

据交银国际分析,现在在众众ESG指数中,分析其成分股发现,ESG评分较高的公司,往往拥有低估值、高ROE、低波动率的特征,其选股策略与价值投资理念单方重相符,“龙头效答”清亮。

所以ESG策略导致在走业选择上有清亮侧重,许众ESG主题基金直接倾轧对烟酒、武器、煤炭等走业的配置。据MSCI数据(2020岁暮),以全球周围前二十大ESG基金为例,走业配置以新闻技术为主,平均持仓占比25%,工业、公用事业、医疗保健和消耗走业的平均持仓占比在10%左右,相比之下,能源走业的持仓占比亲昵0%。重仓股以MSCI ESG评级在BBB级以上的上市公司为主,其中苹果(BBB级)和微软(AAA级)的平均仓位最高,比重折柳为5.7%和5.1%。

ESG的几种投资策略

按我们前文所述,ESG并不但仅是一种投资理念,更是能够量化、能够影响企业估值的投资策略。那么,现在遵命ESG进走投资的主要策略有哪些呢?

从大的演变倾一向看,ESG的投资策略主要从负面筛选(negative screening)、正面筛选(positive screening),转向ESG整相符。在ESG投资诞生初期,投资者主要通过负面筛选的办法,例如在投资组相符中倾轧一些与他们价值不悦目相悖的走业或公司。所以,负面筛选、正面筛选是表现较早,且行使专门通俗的ESG投资策略。

在负面筛选中,例这样众大型养老基金从争议走业中撤资,大型养老基金KLP拥有约800亿美元资产,在2018年从酒精、赌博走业上市公司撤资,影响到了正本投资的90个有关公司。同时,KLP还从50%以上营业收好来源于煤炭经营的公司撤资。

而在正面筛选方面,与撤资相对,许众资产管理机构也选择投资更众ESG外现喧赫的公司。例如更众配置在乾净能源、众样化/原谅性、减轻窘迫、指导等方面:

随着ESG披露及评价系统的完善,加之资产管理机构在投资实践中的进化,现在ESG整相符策略已经超过了正/负面筛选策略,成为市场上最主流的投资策略,占比近半。

ESG整相符(ESG integration)是指,系统化地将ESG因素整相符到传统财务和估值分析过程,以及投资的尽职调查和分析环节中,从而详细响答投资的价值、风险和收好潜力。我们在前文所述的ESG评价系统建设的三步,均是为此服务。

详细来说,按照GSIA的分类,ESG策略主要包括负面倾轧、优质筛选、规范筛选、影响力投资、可延续主题投资、ESG整相符、股东参与七大类。

负面筛选(negative screening):“黑名单”形式,避免投资于对社会造成戕害的公司。以美国为例,最常被基金筛选失踪的前五类,包括烟草公司、生产酒类的公司、不侧重劳工有关的公司、不侧重环保的公司及从事赌博走业的公司等。而侧重人权、平等雇用机会、侧重环保的公司,往往受到青睐。近年来由于公司丑闻习以为常,公司治理、董事会组成及新闻的揭露度也逐渐成为新的筛选标准。 正面筛选(positive screening):“白名单”形式,只投资于对社会有正面贡献的公司,例如该基金只购买侧重劳工有关、环境珍惜、产品安然品质及人权的公司。 ESG整相符/纳入法(ESG integration):系统化地将ESG因素整相符到传统财务和估值分析过程,以及投资的尽职调查和分析环节当中,从而详细响答投资的价值、风险和收好潜力。负担投资 (responsible investing)就是一种类别,其他包括可延续的董事会(board sustainability)等。 主题投资(thematic investing):专门投资某些可延续发展主题有关的资产。 影响力投资(impact investing):在追求财务回报的同时,还清亮以产生积极且可衡量的社会与环境效答为起程点,对于这种投资策略的披露乞求很高。 股东决议(shareholder resolution):包括挑案(proposal)和积极介入(activism)。资产管理公司通过持股和参与股东投票权(proxy voting)和主张(shareholder action),来对被投公司的ESG有关做法施加影响,挑高走为准则,比如推走有关政策等。

总之,负面/正面筛选是传统ESG常用的投资策略,而随着新闻披露和评价系统的完善,ESG整相符正成为最中央的ESG投资策略。

ESG对创业公司来说意味着什么?

通过上文的分析,可见对于企业来说,ESG并非浅易的企业社会负担(CSR),若想将其落地是需要系统化的方案。

对于创业公司来说,挑前组织ESG将对上市时打造有利的基础,新一代热门公司在IPO中已经最先强调ESG。像在硅谷火爆的运动鞋履品牌Allbirds在IPO公告中外示,已为IPO设立了一种新的“可延续股票公开发走”框架,现在的是更加相符ESG标准。

还有服装租赁平台Rent the Runway、以希腊酸奶著名的食品生产商Chobani、眼镜制造商Warby Parker,都在近期的IPO文件中传达出这样的新闻:上市不但为了筹钱,也为了自己的使命。

那么,一家企业伪如想把ESG做好,答该怎么做?怎么考虑投入产出比?

第一步需要一个ESG局部往做,同时不但仅是设立这个局部,在详细实走上是要自上而下往做。最先在高级管理层中要获得共识,并且在董事会里有人负责这方面,或者在绩效考核中包括这方面的内容。

第二步就是要遵命披露指引,在ESG方面制定响答的管理政策,并且发布企业ESG知照或可延续发展知照。

这儿最先要有最高的总体政策,平淡是由高级管理层制定,这个政策只是一个概括,外明企业有意识在做这方面内容。

有了大的政策以后,下面就是详细详细的举措,比如反腐、环境管理、员工培训与发展等等。自然按照走业不相符,这些详细措施能够有不相符的侧重,也不消要把政策细现在都逐字逐句写出来,只需要有政策的名字和由谁监督实走,以及落地的情况如何。

举例来说比如反腐政策,A公司在ESG知照当中挑到了《A公司反腐政策》,是由相符规局部负责实走,实走完以后在以前度有1人忤反,把这些详细的新闻吐表现来。

第三步就是往发现自己薄弱环节。比如通过研讨评级指标系统,以及不相符走业侧重的权重,来发现公司需要挑升的重点。还能够与前几年的指标做比较,ESG知照是需要不息发布的,所以许众指标都能够做横向比较,比如单位产量碳排放、员工流失率是不是逐年消极,员工培训与发展时长是不是在增长,管理层架构是不是每年都比较相符理等等。

第四步是要往监测企业在ESG方面有别国负面新闻。由于各大评级机构都对争议事件越来越侧重,所以这些负面新闻也会很影响企业ESG评分。自然企业平淡不甘心在ESG知照中主动挑及负面事件,但当表现专门强盛的事件时,企业也能够在知照中做出注解,并且给出解决方案。

综相符来说,企业在ESG方面就是要先做好治理改善,然后再往领先管理。在初级阶段的企业需要走“评估测算-立项治理-主动披露”三步,在有限的资源投入下,往获得较隐晦的ESG评级挑升。

然后通过总结公司在ESG管理方面的经验指导,进一步优化企业在E、S、G各个方面的治理,通过最优的改进和新闻披露,挑高企业在走业及产业链的影响力和话语权。

从成本角度考虑,随着企业对ESG投入的增补,不走避免会对收好有一定的影响。按中金公司分析,这种转变趋势能够外现先减后增再减的“倒S型”曲线。在企业投入ESG建设初期,新增的ESG投入会给企业带来短期的开销开支增补、收好萎缩。

之后ESG评分的上升会给企业带来正向效用,并逐渐抵消ESG的投入成本。但当企业的ESG评分挑高到一定水平之后,不息增补ESG投入的边际效答递减,ESG评分的挑高对企业的正向效答不克,收好曲线再次消极。

但这些投入也会有清亮回报,比如ESG投入可强化抗风险能力。ESG卓绝的公司在面临极端环境/事件时,具有更强的抗风险能力。由于ESG评价系统有利于挑前识别风险并及时介入。

历史数据外明,高ESG的企业风险管理能力更强。据中金公司分析,行使Wind挑供的FTSE Russell ESG评分,A股上市公司在新冠疫情期间的外现具有一致特征:风险爆发当天跌幅越大的公司组,整体ESG评级越低。

ESG方面的卓绝外现还能够下落融资成本。最先是发走绿色债券,ESG外现卓绝的企业,能够通过一些金融机构代理发走绿色债券,对企业来说几乎是一个新的融资渠道,发走成本通俗低于传统债券15-20bp。

其次,不相符地区都有政府优惠政策,比如中国主要针对绿色产业(节能环保、新能源等),财政部、发改委和国务院等机构,出台了一系列定向税收、财政优惠政策。欧盟则是通过碳配额拍卖获得的收好,成立基金,重点援助零碳技术的研发及产业造就。

总之,在新的宏不悦目发展趋势下,企业需要重新意识ESG,并且积极参与。而这个发展路径,平淡会遵命“详细自查——融相符治理——领先管理”三个阶段。

 

现在,ESG已经成为了一种热门趋势。不但仅是人们对环境友谊、可延续发展的侧重,也是在疫情导致的全球金融市场暴跌时刻,ESG喧赫的公司实现了更好的收好率。

其中一个发人深省的由于是,ESG喧赫的公司通俗拥有更好的供答链管理和公司治理,而这些因素是度过新冠疫情冲击所需要的。

为了获得较高的ESG评级,企业平淡需要审计其供答链、公司治理架构等等,并在需要时作出改进。沃尔玛是这方面的典型,几年前当它准许到2025年要将碳排放淘汰18%时,沃尔玛发现供答商占了其碳排放的90%。所以沃尔玛创建了一个名为Gigaton的平台,对供答商进走延续核阅,掠夺到2030年萎缩10亿吨碳排放。

沃尔玛的这种ESG举措,能够有释放道德信号的一面。但这造成了一个预想不到的额外奏效:Gigaton平台不“仅仅”是萎缩了碳排放,而是在更通俗的层面挑高了该公司的韧性,从而在市场休业期间萎缩了股票的负回报。”

以往投资者在评估公司时,不会考虑“韧性”这种事情,但这种情况正在转变。新冠疫情、地缘政治风险、气候转变等因素,都促使投资者齐集仔细力,聚焦在那些拥有永世的、侧重可延续性战略的公司,凑巧是这些战略配相符公司更好地作梗了各种风险扰乱的影响。

毫无疑问,这都凸显了ESG因素对各走各业的主要性。

引用:

FT:Gillian Tett:Why ESG investing makes fund managers more money

光大证券:ESG投资与ESG因子策略

兴业证券:ESG投资分析基础

中金公司:ESG投资系列:ESG与企业经营、企业价值

国泰君安:2021年全球ESG投资的进化与分化

安然证券:ESG投资:可延续的将来

中信证券:指数研讨与指数化投资系列:ESG投资的指数化实践

Rock Center for Corporate Governance at Stanford University:The Business Case for ESG

本文来源:经纬创投,原文标题:《一文看懂ESG,投资机议和创业公司能做什么? |【经纬低调研讨】》

风险挑示及免责条款 市场有风险,投资需郑重。本文不组成小我投资挑出,也未考虑到个别用户奇怪的投资现在标、财务状况或需要。用户答考虑本文中的任何私见、不悦目点或结论是否相符其特定状况。据此投资,负担自诩。 ,

郑重声明:文章来源于网络,仅作为参考,如果网站中图片和文字侵犯了您的版权,请联系我们处理!

上一篇:近27万人观观看!湛江这场小额项现在直播培训燃爆全城妇女创业亲热!

下一篇:万元创业小项现在选举,合法一两万创业的

相关推荐

返回顶部